我国风险投资的组织形式、出口机制及案例分析

摘要：论文首先对我国风险投资业现状进行了层次分析，然后探讨了我国风险投资的主流形式和出口方式，最后分别进行了案例分析。
关键词：风险投资，主流组织形式，出口分析

1 前言

随着经济的发展，我国风险投资业初具雏形，拥有了一批风险投资公司和一定的投资能力，许多国际性大风险投资公司也开始进入中国。然而，我国的风险投资同发达国家相比，由于尚处在起步阶段，相对我国国民经济发展的需要来看，我国风险投资规模依然太小，规范的风险投资机制尚未形成，如何建立适合中国国情、具有中国特色的风险投资机制，促进我国风险投资事业的健康发展成为一个日益紧迫的问题。本论文对我国风险投资业现状进行了层次分析，探讨了我国风险投资的主流形式和出口方式，最后分别进行了案例分析。

2我国风险投资业现状的层次分析

2.1 国内大企业的战略资本
经过20年的改革开放在中国成长起来很多大型的企业集团，如联想、四通、方正、红塔山、上海第一百货等。它们当中很多是实力雄厚的上市公司，或处于特定垄断行业的企业。但在企业的发展中遇到了重要问题是如何获得企业新的利润增长点，例如上海一百，虽然规模不小，但是所处的行业决定了公司的成长性非常有限，但是实施公司的多元化战略又是非常危险，那么通过风险投资（或者叫产业投资）的形式投资于新兴的高成长的行业来获取资本增值的收益就不失是一种比较好且风险可以进行控制的方式。例如红塔集团成立了红塔创新投资公司和红塔兴业投资公司专门从事风险投资的运作；去年年初联想一分为三，其中柳传志亲自掌舵的就是联想的风险投资部门，其中的战略意图和INTEL是非常相似的——对IT行业内的初创企业进行投入，寻找企业未来发展的新动向。
2.2 政府背景的风险投资公司
我国目前风险投资募集的近百亿资金中，政府背景的资金占了相当大的份额。例如北京、上海、广州、深圳建立的几个风险投资公司，目前在规模上无疑是国内的佼佼者，规模在几个亿到十几个亿不等。其中较为突出的是深圳创新科技投资公司，聘请了原申银万国的总裁阚治东掌舵，力争在三年内达到50亿的规模，该公司目前无论是人才还是在实力上都走在前列。
上述这些公司在组织形式上无一例外都采用了公司制的形式，许多公司中的主要的管理人员仍然是官员式的任命。尽管政府背景的风险投资公司一般都打着支持高新技术的口号，但在投资方向上没有形成非常鲜明的方向，一般都是大而全，多投资于生物医药、新材料等行业，对互联网、信息技术、软件、通讯等行业的投资相对较弱。虽然有了几年的历史，但是到目前为止仍然乏善可陈，成功的案例更是凤毛麟角。

2.3 国外风险投资
从不同的传媒我们都了解到国外的风险投资资金普遍看好中国的市场前景，纷纷表示要抢滩中国的风险投资市场。IDG就明确表示要在中国投资10亿美元以上，而事实上情形并没有那么乐观，IDG目前的投资只有1.4亿美元。进入中国的风险投资基金大多数并非行业中的佼佼者，以IDG为例，中国人都把它当成了风险投资的代表，它在美国不是什么风险投资商，而主要是以市场调查为主的公司。其它一些进入中国的风险投资公司在本国也只是二三流的风险投资者，从资金的规模和声誉上都很难以在拥挤的市场中立足，进入中国市场获取一些一流的项目对它们来说无疑是最优的选择。在进入中国的风险投资商中孙正义旗下的软银（Soft Bank）无疑是名声最响的一个，但是由于软银在经营管理上的问题，在2000年的风险投资50强排名中只排在12位,公司的盈利仍然主要来源于软件的销售。软银各个分部投资的理念上存在着很大的分歧，除了YAHOO外，大多数的互联网投资并不是那么成功。
国外的风险投资公司虽然非常看好中国庞大的市场，但是在进入中国仍然要面临文化的差异等问题。中国的许多企业家可能会缺乏象外国名校毕业这样的背景，但是管理团队对中国本土经营方式的深刻理解成为企业经营成败的关键。以互联网为例，我们可以看到很多“海龟”型的留学生，带着可以统称为C2C（COPY TO CHINA）的模式，其经营的成效不见得就比中国本土企业家的经营会更成功。因此国外风险投资公司在评估中国的企业家的时候，如何更好地克服文化差异问题对项目的准确评估至关重要。

2.4 大中华经济圈风险资金（香港、台湾、新加坡等）
来自大中华经济圈的风险资金源于一种对文化的认同，也是受这些地方经济的限制。以香港为例，虽然香港的经营环境非常的自由，但是经济的容量毕竟有限，香港有很多经营得非常好的公司，如李嘉诚旗下的和记黄埔、长江实业等。这些公司经营的业务主要是以金融和房地产为主，而投资银行家已经预期在未来的几十年里，这些行业的成长性都是非常有限的。在这样的压力下，大的财团都在努力寻求新的成长方向，和黄和新世界等集团都积极进入电讯、IT等新兴的行业。李泽楷的电讯盈科在宽带网络、互联网等方面进行了积极的开拓。
尽管这些集团实施的都是国际化的经营策略，争夺中国大陆这样的庞大市场仍然是重中之重。今年新世界集团向做无线互联的美通公司注入了一笔高达6500万美元的风险投资，成为迄今为止中国最大的一笔风险投资。由于文化氛围接近，这些财团的投资会比欧美的投资更容易进入中国，并获得良好的发展。但是在大中华地区象李氏家族企业、宏基、新世界这样的财团并不是很多。其他一些小集团提供的资金支持就比较有限，不一定有长期战略投资能力，其投机性也要强很多。

2.5 国外战略型风险资金
WTO的临近使得越来越多的跨国企业觊觎中国市场，金融、电信将是两个开放最快的行业，目前有很多大企业已经对中国市场进行了初步的试探，试探的重要方式之一就是对中国的初创企业进行风险投资。这些投资主要来自两个行业，金融与IT。前者如摩根和高盛这样的投资银行，它们投资中国的科技企业，本身是一种金融服务的创新，同时可以建立和这些企业的良好关系，并且为它们提供海外上市、并购等金融服务。金融资本通过这种方式延伸自身金融服务的链条是有非常明确的战略意图的，虽然在高盛这样赫赫有名的投资银行在风险投资行业里却也是默默无闻，但是它还是对此乐此不疲，原因非常的简单。第二类的战略投资来自于跨国企业，主要是IT企业如INTEL、YAHOO、新闻集团、三星等，最近科达也宣布要成立1亿美元的风险投资基金投资中国的科技企业。对于传统公司而言，本身的创新可能已经跟不上技术进步的步伐，唯一的方法是对最有创新能力的企业进行投资，从中获得长期发展的源动力。战略型的风险投资在中国将是中国企业成长的重要来源，经济的全球化已是不变的趋势，这些资金的投入对于中国本地企业的全球化发展也是一个良好的契机。

2.6 天使投资
天使投资主要是一些比较富有的个人的私人投资安排。搜狐、易趣都起家于国外的天使资金，而国内进行天使投资的个人有TOM.COM的王先先、华登的矛道林、连邦的苏启强、8848的王峻涛等人。天使投资一般只局限在处于种子期的企业，投资额比较小，对项目的判断完全基于个人的感觉。天使投资的存在对于创新无疑是非常必要的，美国麻省理工学院（MIT）的很多教授就曾经资助了众多的种子项目的成长。我国富裕阶层已经基本形成，但是受这些富裕阶层自身素质和观念的限制，天使投资的观念没有形成。因此，在近期以内来自国内的天使资金数量不会很大。而大多数本地的企业家要获得国外的天使投资更是难上加难。

3 我国风险投资主流组织形式及案例分析

由于我国的《公司法》和《合伙企业法》在制定时均未考虑风险投资机制建立的相关问题，因此风险投资最有效的组织形式——有限合伙制找不到相应的法律适用，以致于有限合伙制目前在我国没能依法确立。
国内现有的风险投资公司在组织形式上无一例外都采用了公司制形式，尤其是政府背景的风险投资公司，往往是以红头文件的方式发起成立，注册资金为财政拨款，主要管理人员多为官员式的任命。从目前我国风险投资机构的发展现状来看，许多政府投资设立风险投资公司（基金）扮演基金所有者角色，较少从事或不从事风险投资的实际运作，而是招聘若干风险投资管理公司进行运作。这种模式的最大优点是将风险投资的所有权与经营权分离，已投资的风险企业交由投资管理公司进行精心培育，参与日常管理；风险投资公司（基金）则专注于投资的审核与决策、风险基金的募集、股本的扩张以及设计合理的股权结构、债务比例。缺点是风险投资公司功能弱化，而对投资管理公司的业务能力要求很高，基本与国外的风险投资公司所承担的功能相同，要求投资管理人兼具专业的技术背景、良好的企业管理能力、娴熟的资本运营技巧。
现以江苏高新技术风险投资公司为例分析如下：
江苏省高新技术风险投资公司于1992年7月由江苏省人民政府批准设立，注册资本3亿元，负责管理和运作"江苏省科技发展风险基金"，是省内首家为高新技术成果转化提供创业服务的专业性投资公司，也是国内最早成立的高新技术风险投资公司之一。至1999年底，公司共投资和扶持高新技术项目34项，累计对外投资总额达1.2亿元。投资项目包括国家"863"计划项目、国家火炬计划项目、国家"九五"重点科技攻关项目等，并参与投资设立省高新技术创业服务中心，为科技型中小企业的孵化提供有效服务。2000年5月，原江苏鑫苏投资管理公司并入江苏省高新技术风险投资公司。原江苏鑫苏投资管理公司是一家专业性投资管理公司，成立六年以来，公司净资产年均增长率为43％，至1999年底公司净资产已达到1.8亿元。在此期间公司先后发展了实业投资、证券投资、投资管理、投融资顾问等业务，积累了丰富的投资管理经验，同时召集和培养了一批金融投资和资本运营等方面的高素质专业人才。
资源整合后的江苏省高新技术风险投资公司达到了优势互补的目的，有效地实现了资金、管理、人才的强势组合。目前公司已拥有各类专业人才32名，本科以上学历占员工总人数的75%，其中博士生1名，硕士5名，员工平均年龄30岁。高素质的人力资源组成了勤奋务实、作风严谨、忠诚负责、精诚团结的管理团队，成为公司从事风险投资事业的坚实基础。
根据江苏省政府文件精神，江苏省科技发展风险基金将以基金委托的方式交由江苏省高新技术风险投资公司管理，并明确了管理职责、权限和具体考核标准。与此同时，文件还规定了基金运行的两个主要方式：一是基金与省内地方各级政府资金和国内外商业资本及民间资本合资成立多元化投资主体的创业投资公司（基金），对科技型创业企业进行投资，从而共同推进江苏省高新技术产业化的进程。二是由该公司选择优秀的投资管理公司，将基金以承诺制的方式委托若干个专业化管理公司来管理（如图1）。
基金将重点投向科技型创业企业，投资重点为电子信息、新材料、生物技术及新医药和机电一体化等领域的高新技术产业化项目。

基金将重点投向科技型创业企业，投资重点为电子信息、新材料、生物技术及新医药和机电一体化等领域的高新技术产业化项目。
江苏省高新技术风险投资公司下设综合服务部门四个，分别是：
综合财务部：负责公司财务管理、资金调度、会计核算工作和人力资源管理及办公室相关工作。
研究发展部：负责公司发展战略研究、企业形象策划、宣传，内部局域网。
审计部：负责公司内部稽核、审计以及风险控制。
客户服务部：委托投资的客户服务。　　房产经营管理部：房产经营管理。
证券投资部：低风险有价证券投资的研究和投资。
资产管理部：公司部分实业投资项目和受托资产的管理。

4 我国风险投资出口及案例分析

4.1 我国风险投资出口分析
一些研究认为我国风险投资的出口贫乏，有的甚至断言目前暂无出口。但本文通过对大量例证的研究认为，我国现阶段风险投资的出口呈现多元化趋势，可供选择的潜在出口有构建中的国内创业板市场，现实出口有国内主板市场、香港创业板市场、海外二板市场（如NASDAQ）、国内区域性产权交易市场以及股权并购与资产重组。
首先，国内创业板市场的酝酿已有时日，推出时间表也一再推延，根据中国证监会的设计蓝图，我国的创业板市场将于2001年的某个适当时候建立，并将在十五期间安排约100家公司二板上市，以后逐步增加。目前排队准备上国内创业板的企业已有上千家，许多国内的风险投资加盟这些企业。其实，国内创业板的推出与否，并不影响风险投资现阶段的操作，创业企业的急功近利往往给风险投资商带来无限风险。一个创业企业从创业到成熟往往需要三至五年的不懈努力，在企业运作尚未成熟时急于上市，将为投资者带来更大的风险，甚至影响创业板的整体声誉。风险投资商也应克服急躁的心态，能够站在企业长远发展的角度，为企业带来更多的帮助，提供更大的发展空间，最终实现投资双方的双赢。
其次，国内主板市场经过十年的发展，截止2000年总市值已达6万亿元，设想每年以2%的比例投向高科技创业企业，则每年可为高科技产业提供1200亿的资金量。鉴于国内主板市场的“高门槛”，创业企业中孕育成熟、经营业绩较好的应考虑主板上市，毕竟主板市场后续融资空间可谓“海阔天空”。今年4月23日，北京用友软件股份有限公司采用上网定价方式向社会公开发行2500万A股，净筹资额约8.8亿元人民币，成为我国第一家按核准制要求发行A股的高科技企业。
再次，以中华网、搜狐、网易、新浪、亚信为代表的网络企业和以中国电信为代表的电讯企业一度抢滩海外，成为NASDAQ的中国概念股。然而，国际资本市场风云突变，.COM泡沫破灭，纳指的暴跌，使众多的追随者脚步放缓。香港创业板新兴市场的魅力对国内创业企业产生较大的吸引力，金蝶软件公司的成功登陆成为极好的例证（后文详述）。
再从另一个角度来看，国内风险投资的退出还应主要考虑股权并购与资本重组的方式。去年10月，搜狐网对ChinaRen．com的成功收购应是网络业股权并购的楷模，今年年初北大青鸟收购了Intel在搜狐的股份，使Intel的风险投资获得成功退出。另外，我国目前在深圳、上海、北京、广洲、武汉、厦门等地都先后成立了区域性的产权交易所或交易中心，这也为国内风险投资提供了有效的出口，如成立最早的深圳产权交易所1997年的交易额就达22.5亿元。
最后，风险企业还可以尝试发行一些可转换债券，既可以使投资者获得固定利息，又可以在企业上市时转换为股票收取股息红利和买卖收益。如1998年发行南化转债的成功实例正说明了这一点。这种方式对我国不健全、不成熟的股市冲击很小，对投资者吸引力大，出售价格高，流动性好，是我国目前情况下风险投资退出的一种较好的折衷方式。

4.2 案例分析——金蝶软件公司香港创业板上市　　
1983年毕业于东南大学计算机科学系，1988年毕业于财政部财科所并取得会计专业会计电算化研究方向硕士学位的徐少春于1991年创办了金蝶的前身——一家叫做爱普的小公司，当时，他从岳父章文兴那里借来了5000元人民币作为他创业的第一笔“种子资金”，徐少春用这笔钱买了一台当时最新的286电脑，开始在上面写程序来卖钱。1991年11月，金蝶公司以30万元的注册资本成立，徐少春拥有公司90%的股份，另外一位投资人是一位深圳大学的教授。到1993年，为了扩大公司规模，徐少春不得不引进新的投资，最后深圳蛇口社会保险公司投资48万元获得40%的股份，海外华人赵西燕投资3万美元获得25%的股份。这一次，徐少春的代价是让出了控股权，只持有35%的股份。在当时，这几笔宝贵的资金注入为金蝶的后续发展打下了基础。
1997年国家作出决定，不允许保险公司的资金投向高风险行业，社会保险公司必须退出。在当时风险投资在中国还只是一只未浮出河面的“螃蟹”。当年7月，IDG下属的广东太平洋技术创业有限公司总经理王树一次在街上溜达，偶然瞥见了金蝶的路牌广告，便登门拜访，主动找上门来。接下来的半年多时间里，IDG总裁麦戈文先生先后两次到金蝶考察，经过一系列了解和磨合后，1998年5月，IDG以2000万元人民币的现金注入获得25%的股份，社会保险公司获得200万元人民币现金退出金蝶，同时金蝶预留10%的股权给公司员工，其余股东相应增资，金蝶全面扩股。作为IDG注资的条件，王树进入金蝶董事会，IDG则承诺在商业资讯方面给予金蝶尽可能多的帮助。后来的事实证明，IDG的进入的确给金蝶带来了阶段性的革新，从业务重组、战略规划、管理革新到上市，IDG都起到了不可忽视的触媒作用。最实际的就是2000万元人民币的风险资金注入使金蝶迅速形成了遍及全国的营销与技术服务网络，分支机构由21家增加到37家，代理达到360家。更重要的是，国际风险资金的介入给金蝶带来了先进的管理理念和长远的眼光，IDG美国总裁麦戈文曾经送给徐少春一个望远镜和一只水晶拍卖锤，鼓励他目光放长远一点、作风更果敢一些。
2001年2月15日金蝶国际软件集团正式挂牌香港创业板（代码：8133），发售8750万股，每股发行价0.9—1.08港元，净筹资额达6850万港元。作为在香港创业板上市的国内第一家民营软件企业，金蝶国际软件集团抢先进入了国际资本市场，继续扩大了金蝶在国内ERP厂商发展道路上的领跑优势，为金蝶跻身国际软件市场奠定基础。同时，它也将成为国际市场了解中国软件企业的窗口，为国内软件企业进入国际化、成熟的国际软件市场带来机遇。
在金蝶软件的发展历程中，始终没有离开风险投资的参与，应该说正是风险投资的孕育，才使金蝶公司“化蛹为蝶”。当年5000元种子资金的“天使投资人”——徐少春的岳父章文兴名下拥有13.3%的股份，如果按每股2.325港元（2001/5/4）计算，10年后的今天已增值到1亿港元以上。而最初投资48万元的深圳蛇口社会保险公司在中途退出时，也获得了200万元，增值4倍多。这一切正是风险投资的魅力所在。

结论
风险投资作为一种新兴的金融运作机制，有其独特的投入机制、运作机制、避险机制和退出机制，并以其高风险、高收益的“双高”特性，被喻为新经济的“发动机”、“助推器”，
如何发展我国的风险投资业，关系到21世纪我国高新技术产业的发展水平乃至我国经济在21世纪世界经济体系的地位。为发展我国的风险投资，必须建立一个完善的风险投资体系，它包括了系统功能的设计、框架结构的搭建、运作主体培育、蜕资渠道及资本市场建设、中介机构和政策法规体系建设，是一个系统的而非一点一面的问题。
风险投资的发展与其发展条件的建设构成一个互动系统，两者在相互作用的过程中不断发展完善，因此，它是一个长期的分阶段的发展过程，我们既不能刻板地套用发达国家的现成模式，期望一切都一步到位，更不能固守于某一时期的发展模式而停滞不前，应该结合我国的具体国情，走出一条有中国特色的发展道路。

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STUDY ON THE STRUCTURE, WITHDRAW MECHANISM OF CHINESE VENTURE CAPITAL
Liu Chuanzhe
(Jiangsu,xuzhou,221008 ,the school of management of China University of Mining & Technology)
Wang Zhengzhong
(Jiangsu,xuzhou,221008 ,Petroleum and Chemical Pipe’s Deposit and Carriage Corporation of China)

Abstract: This paper gives an analysis on China’s Venture Capital including organizational pattern and Withdraw mechanisms and some cases.
Keywords: Venture Capital Withdraw mechanisms organizational pattern