浅谈我国证券市场的风险控制

一、证券市场存在的风险类型和产生原因

二、国内外证券市场应对风险的各种监管措施及其发展过程

三、目前我国证券市场控制风险过程中面临的不足

四、完善我国证券市场风险控制的一些建议

内 容 摘 要

中国的证券市场在整个资本市场有着特殊的地位和作用，在推动和促进我国产业结构调整、实现国民经济健康发展等方面的重要性正在不断凸现。但是，证券市场有其自身的系统性和非系统性风险，如何有效地控制市场风险，积极发挥证券市场功能，这就要求管理层的监管措施必须以保护投资者利益为出发点，加强对上市公司信息披露的监管，促使中介机构保持中立和诚信地履行职责。同时，要建立完整系统的法律法规体系，强化执法机制建设，确保既有制度的落实。只有这样，才能维护投资者的信心，证券市场才能良性发展。经验证明，证券市场的良性发展对经济的快速发展和优化资源配置有极大的促进作用。

关键词：系统性风险 监管措施 信息披露 法制建设

 浅谈我国证券市场的风险控制

20世纪80年代，在特殊的时代背景下，股份制经济逐渐兴起，为了解决间接融资困境、财税体制改革、债券流通需求等，中国证券市场在人们的质疑声中开始诞生。

证券市场作为重要的金融市场，对国际国内的政治、经济、军事等方面形势变化的反映极其灵敏，并且通过证券的市场价格波动表现出来，所以证券市场就成为经济信息集散的重要场所，被看作是经济波动的“晴雨表”。

当然，任何事物都具有两面性，证券市场也不例外。它犹如一把“双刃剑”，既能够促进现代市场经济的发展，也能带来一定的危害，加剧整个经济运行的风险和异常波动。证券市场风险是证券市场与生俱来的产物，这是一个无法回避的事实。证券市场价格的波动，不仅影响社会财富的重新分配，还有可能引发经济危机的爆发。在经济和金融国际化、一体化趋势日益强化的今天，这个问题越来越严重，所以，各国政府均把防范和控制证券市场风险，保持证券市场稳定，作为维护宏观经济稳定发展的头等大事。鉴于此，我们有必要探讨中国证券市场的风险控制问题。

一、证券市场存在的风险类型和产生原因

（一）系统性风险：系统性风险即市场风险,是指由整体政治、经济、社会等环境因素对证券价格所造成的影响。系统性风险包括政策风险、经济周期性波动风险、利率风险、购买力风险、汇率风险等。这种风险不能通过分散投资加以消除,因此又被称为不可分散风险。

我国的证券市场和其他国家的证券市场一样，都属于高风险领域。而我国证券市场作为高速成长的转轨型新兴市场，其风险程度又高于一般的、规范的证券市场。我国证券市场风险之严重，不仅仅体现在市盈率、换手率过高，股指波动大且波动频繁，还表现在系统性风险十分严重。在成熟的证券市场上，系统性风险占整体风险的比重为1/4 ～1/3之间，我国证券市场的系统性风险所占的比重大大高于一般的成熟的证券市场。系统性风险过高使各种证券价格波动表现出强烈的一致性，使得投资多元化和优化组合的效果大打折扣，投资者无法通过投资组合来有效分散和规避证券市场风险。尤其值得注意的是，由于政府干预、政策多变和市场消息等因素的影响，引起股价上蹿下跳，使得股价无法体现上市公司的经营管理状况与财务指标等非系统性因素的影响。

（二）非系统性风险：非系统性风险是指对某个行业或个别证券产生影响的风险，它通常由某一特殊的因素引起，与整个证券市场的价格不存在系统的全面联系，而只对个别或少数证券的收益产生影响。

单个股票价格同上市公司的经营业绩和重大事件密切相关。公司的经营管理、财务状况、市场销售、重大投资等因素的变化都会影响公司的股价走势，例如，公司的工人罢工，新产品开发失败，失去重要的销售合同，诉讼失败或宣告发现新矿藏，取得一个重要合同等。这种风险可以通过多样化投资来分散，即发生于一家公司的不利事件可以被其他公司的有利事件所抵消，因此一个充分的投资组合几乎没有非系统风险，假设投资人都是理智的，都会选择充分投资组合，非系统风险将与资本市场无关。

（三）交易过程风险：交易过程风险是指投资者由于自己不慎或券商失责而遭致股票被盗卖、资金被冒提、保证金被挪用等风险。投资者股票被盗卖和资金被冒提，主要有两个原因：①股民的相关证件和交易资料发生泄露，使违法者有机可乘；②证券公司管理不严等因素，使违法者得以进行盗卖或冒提。因此，证券公司及其营业部管理和服务质量的好坏直接关系到投资者交易的效率和安全性。证券公司应建立规范的风险管理体系和健全的内控制度，而投资者也必须在日常投资过程中增强风险防范意识。

二.、国内外证券市场应对风险的各种监管措施及其发展过程

（一）美国证券市场应对风险的监管措施及其发展过程

1、1929 年之前，美国信奉斯密“看不见的手”理论，反对市场干预。不存在专门的证券市场监管机构，也没有单独的证券监管法律；联邦政府的态度是听之任之,多以“君子协定”和道义劝告等方式自律管理。

2、以1929年11月纽约股市的暴跌为导火线，引发了1929-1933年全面而深刻的大危机。从1933年开始，罗斯福政府对证券监管体制进行了根本性的改革，建立了一套行之有效的以法律为基础的监管构架，重树了广大投资者对股市的信心，保证了证券市场此后数十年的平稳发展，并为世界上许多国家所效仿。以1929年大股灾为契机，一个现代化的、科学的和有效监管的金融体系在美国宣告诞生。经历了大混乱与大崩溃之后，美国股市终于开始迈向理性、公正和透明。其后美国经济持续发展，股市欣欣向荣，继续向上，走出了数轮持续十多年的超级大牛市。期间虽然经历了1973年石油危机、1987年股市崩盘、1998年全球金融危机、2000年网络泡沫破灭、“911恐怖袭击”、安然公司和世界通讯公司财务丑闻等事件，但美国证券市场依然健康发展。

3、2007年8月9日，美国次级房屋信贷危机爆发；基于政府对金融监管的不足，2008年3月31日，美国财政部长亨利·保尔森推出一套金融监管系统整改计划。根据该计划，美联储将在维护金融系统稳定方面承担更多的权责；联邦政府机构将加大对证券和商品期货市场的监管；储蓄管理局将有可能撤消；之前受州政府监管的保险公司现在可以转而接受财政部下的联邦级保险部门监管。2008年9月15日，美国证券交易委员会计划出台永久性措施，控制市场的“裸卖空”行为。此后，正式规定“禁止做空金融类股票”。此后的21日，美联储最终批准高盛和摩根士丹利成为银行控股公司的申请，两家公司将因此直接置于美联储的监管之下。这是美联储为平息金融市场、稳定动荡的金融市场所采取的又一新举措，也是自上世纪30年代大萧条以来华尔街最巨大的制度转变。政府的这些措施，一方面使金融市场更加规范，使金融危机得到一定的控制；另一方面，使更多的金融机构纳入政府“安全网”中，从而让投资者看到政府整治金融市场的决心，也提升投资者的信心。然而，这些措施最终会不会使得美国乃至全球经济走出金融危机的阴影，还难以盖棺定论。

（二）中国证券市场应对风险的监管措施及其发展过程

1、1990年12月和1991年7月，上海证券交易所和深圳证券交易所分别正式营运，标志着中国证券集中交易市场的形成，证券市场开始了快速发展时期。1992年10月，国务院证券委员会及其监管执行机构中国证监会宣布成立，标志着全国证券市场进行统一监督管理的专门机构产生。1998年12月，全国人大常委会通过《证券法》，奠定了我国证券市场基本法律框架，使我国证券市场的法制建设进入了一个新的历史阶段。在这一时期，证券监管机构制定了包括《基金法》在内的一系列的法规和政策措施，完善上市公司治理结构，大力培育机构投资者，不断改革完善股票发行、交易制度，促进了证券市场的规范发展和对外开放。

2、随着证券市场全面铺开，上市公司造假、庄股等问题暴露得越来越多，2001年股市大讨论中出现了"赌场论"、"推倒重来论"等。在舆论和市场压力之下，证券行业的立法和改革加速进行。股票发行审批制被取消，推出了上市保荐和公开发行的相关制度；同时，对一些业绩造假的上市公司和操纵股价的个人进行了严厉处理。上述一系列措施，为完善市场环境、稳定投资者队伍起到了积极的作用。

3、2005年4月29日，中国证监会正式启动上市公司股权分置改革，悬在中国股市头上的“达摩克利斯之剑”终于消除，证券市场一扫前五年的颓势，走出了一波超级大牛市，资本市场欣欣向荣。这一时期，证监会成立专题工作小组，对券商进行了综合治理，基金等机构投资者不断发展壮大。虽然08年金融海啸也波及到了中国的证券市场，但随着创业板、融资融券、股指期货等金融创新产品的不断推出，中国证券市场形成了主板、中小板和创业板相结合的比较完善的多层次资本市场体系，做空等风险防范机制逐步建立，中国股市率先走出了金融危机的泥潭，吸引着越来越多的优质公司上市发行，为中国经济的不断发展做出了巨大贡献。

三、目前我国证券市场控制风险过程中面临的不足

（一）对上市公司风险控制的不足

证券市场是由上市公司和广大投资者共同构成的。然而，我国上市公司的政府色彩十分浓厚，证券市场的监管不仅是监管机构与上市公司，实际上成为监管机构与各级政府的关系。这就使得证券市场监管机构的行为失衡，片面强调对二级市场的监管，忽视对上市公司的监管。

上市公司不仅是证券市场的重要组成部分之一，更是证券市场取得健康、稳定发展的基石。但长期以来，管理层的监管重点却放在市场的融资问题上，放在防范二级市场投资者违规上，忙于强调打击市场操纵和抑制投机。许多事实证明，中国证券市场的很多问题就出在对上市公司监管的忽视。“大股东控制”、“内部人控制”，大股东、内部人侵占中小投资者利益的问题屡禁不绝。特别是信息披露违规、业绩造假、内幕交易等问题触目惊心。

上市公司运作不规范，必然成为证券市场的“风险源”，而证券市场的系统风险，必然影响金融系统的稳定．进而波及社会的安定。一旦市场风险变为现实的危害．直接遭受损失的正是供应市场资金的中小股民。虽然上市公司的违法违规行为会受到行政处罚，但对受害投资者却没有给予补偿，相反，实际上对违规上市公司处罚的直接经济后果又引起股价下跌，进一步加剧了作为股东的受害投资者的损失，导致投资人退出市场或失去参与的积极性，使得证券市场的快速发展受到严重阻碍。所以，加强上市公司的规范运作，才能真正保护市场，提升市场控制风险的能力。

（二）对中介机构风险控制的不足

证券中介机构是证券市场投资者和筹资者的中介，中介机构能否保持“三公”原则和独立性，对证券市场的良性发展起着至关重要的作用。中介机构业务的基础，在于上市公司要投资者相信其所披露的信息是真实、及时、充分的，而投资者也需要知道上市公司披露的信息是否真实、及时、充分。中介机构存在的基础也在于投资者是否相信其职业判断。如果投资者对其工作成果丧失信心，上市公司似乎也就没有必要聘请中介机构了。

我国中介机构产生和发展的市场基础扭曲，中介机构是在计划经济条件下建立发展的。以会计师行业为例，其初衷是为了配合政府机关搞“三查”，角色一开始就完全错位。在政府的长期荫庇下，注册会计师也养成了风险意识差、职业道德水平不高、品牌意识欠缺的“恶习”，虽然全行业逐步完成了与政府的脱钩改制，但由于配套工作没跟上，加之全行业的转变也需要一个过程，因而达不到市场经济的要求。在西方国家中，中介机构和证券监管部门共同监督上市公司的信息披露，保证其出具的报告的真实性和完整性。而在我国，中介机构却在披露信息的真实性问题上和上市公司一道与监管部门周旋，从而使监管和被监管的力量发生了很大的变化，在专业水平上使监管者处于劣势。毫无疑问，这大大地增加了监管的难度，埋下了市场风险的隐患。

（三）现有的证券法律框架不完善

《证券法》的出台，使我国证券市场的法制建设向前迈出了一大步；但相应配套的实施细则和相关法律还比较缺乏，如《证券交易法》、《证券交易所法》、《投资公司法》等有关法律尚未出台。这不仅使现有的交易行为缺乏必要的管理依据，而且证券法规体系不完善，不可避免的带来可操作性差等问题。

在具体的交易规则等方面，影响公平、公正交易的因素尚未得到有效禁止。如《公司法》缺乏有效保护少数股东权益的条款，这也不符合国际惯例。同时，对券商的规范化管理和监督执法存在局限性，使少数证券公司在从事证券及非证券自营业务时存在的违法、违规行为无法得到及时有效的处理。

中国的证券市场是新兴市场，在其迅速发展的过程中，必然会使某些法律法规显得滞后，无法很好地应对高度现代化的证券市场。一些违规者就会想方设法去钻市场法规的漏洞，比如，有些人利用内幕消息低买高卖获取了巨额利润，而市场对其的惩罚金额过低，很难达到有效的威慑作用。08年金融危机过后，证券市场又进入了一个新的发展时期。新股发行重新开闸，许多小盘股定价过高，一上市就遇到爆炒；而创业板和股指期货上市运行时间还不足一年，今后会有很多新的问题出现，目前的证券法律法规在控制市场风险方面必将面对新的挑战。

四、完善我国证券市场风险控制的一些建议

证券市场是个高风险的市场，任何机构和个人都难以避免可能的风险，这并不意味着我们可以掉以轻心，必须高度重视。加强防范和化解证券市场风险，是保持证券市场持续稳定健康发展的基础。借鉴国内外市场风险控制的实践，我国证券市场在风险防范和化解工作上可以根据客观情况逐步采取下列措施：  

（一）加强上市公司管理，搞好市场和上市公司的信息披露工作

首先，要提高上市公司质量，支持优质企业辅导上市，积极鼓励上市公司通过吸收合并，注入优质资产等方式进行以市场为主导的、有利于公司持续发展的并购重组。

其次，要进一步增强上市公司遵守信息披露规则的意识，建立起动态的信息披露监管机制，防止少数上市公司利用发布信息的有利条件操纵市场误导投资者。

股票市场是信息密集型市场，股价对信息的变化十分敏感。与上市公司信息的真实性相比，质量问题在一个成熟的市场上也只是“标”而已。所以，披露的信息必须确保证券价格及时、准确、全面地反映每个上市公司经营的基本面情况和整个证券市场的风险状况。只有在此基础上，投资者才能对未来进行合理预期，进而作出符合自身风险容忍度的投资选择、购买自己偏好的企业的证券；企业进而从投资者手中得到相应的资源配置，这样，企业的融资成本与其风险和经营业绩的前景相符合，达到了证券市场有效配置资源的目的。

在此基础上，监管机构和政府得以及时地发现问题，有效地保护投资者权益，并能防范市场系统风险。所以说证券市场实际上是信息市场，信息披露是否及时、准确，信息披露的全面性是建立公众对证券市场信心的基础。

（二）加强制度建设，规范证券经营机构和中介机构的行为

在证券市场中，证券公司、会计师事务所和律师事务所这三个中介机构发挥着很重要的作用。公正的市场秩序，主要是依靠公正的中介机构来维系，发挥制度约束的功能，将从事证券行业的会计师事务所、资产评估所等中介机构与原隶属部门完全脱钩，使中介机构成为客观、公正、独立的组织。 

为保证中介机构遵循“三公”原则，保持独立性，除强化职业道德、加大查处力度外，还要提高违法成本，要让严重违法的中介机构及其从业人员从证券行业中彻底出局，或从此彻底丧失执业资格，这对于违法者将是毁灭性的，也是彻底的。只要其预期的违规成本超过预期收益，中介机构就会自行修正其行为，回到规范行为上来

另外，应建立一种信用体系对中介机构及其从业人员的信誉水平进行动态的评定，根据中介机构及其从业人员的信誉等级规定其业务范围，这样既可以防止具有严重后果的不法行为的产生，将可能的违法行为置于有限范围之内，又可以有效地降低监管成本。这些都是降低证券市场风险的有效措施。

（三）加强证券市场的法制建设，健全和完善法律体系

我国未来的证券法制建设中，可以有选择地借鉴国外先进市场经济国家的立法范例，完备法制，实现立法与国际接轨。同时，在现有法律体系构建的科学性、协调性方面也需要做出努力，并根据市场的发展需求，适时调整和修订法规，增强法规的可操作性。

证券市场是投资者的市场，保护投资者，增强投资者的信心，是控制证券市场风险，保证证券市场稳定发展的前提。只有通过对受害投资者提供充分的补救，才能切实保护广大投资者的利益，并维持公众对投资市场的信心，才能保障我国证券市场的持久稳定发展。所以，我们要完善证券法中的民事损失赔偿制度。民事损害赔偿制度可以通过责令违规者赔偿受害投资者的损失，有效地剥夺违规者通过违规行为所获得的非法利益，还要给违规者强行加上一种经济上的巨大负担。同时，民事损失赔偿制度可以有效地动员广大的投资者参与监控。

面对市场的迅速发展，进一步提升市场运行安全和效率的任务依然艰巨。随着市场发展，违法违规和损害中小投资者利益行为呈现新特点。新入市个人投资者增长较快，对市场风险缺乏足够认识。针对这些问题，进一步加强法律法规体系的建设，加大执法力度，严格信息披露制度，提升透明度，不断改进和加强监管，完善市场相互制衡、自我约束和创新发展的机制，推动我国资本市场形成真正的资本约束和激励机制。

综上所述，中国证券市场经过近二十年的迅猛发展，现在已经超越日本，成为列美国之后的全球第二大市值市场。从全球角度看，证券市场的国际化已进入一个快速发展、不可逆转的阶段。与此同时，证券市场所蕴含的风险问题，也越来越为包括管理层在内的市场参与主体所认识。因此，我们必须不断提升和完善证券市场的各项风险控制措施，维护好我国金融市场的稳定健康，力争使中国证券市场成为创新型国家建设的重要平台，为自主创新的实践提供必要的资本保障。最终实现中国由资本大国向资本强国的转变，成为未来全球资本运作的中心。

参 考 文 献

1、田素华 吴士军，中国证券市场风险特征的实证研究[J]，《经济科学》，2003年01期

2、上海证券交易所投资者教育中心，《证券市场基本知识汇编》

3、彭德富，我国证券市场监管及风险控制[J],《金融理论与实践》，2006年第6期

4、李国魂 刘腾，拯救中国股市：风险验证与战略抉择[M]，中国经济出版社，2008年