我国个人住房抵押贷款证券化的风险防范(三)

    图１ 2007年-2012年住房抵押贷款余额表单位：亿元

    当个人住房抵押贷款当迅速增长到一定规模时，我国的金融机构就会面临较大的由资金缺口以及资金来源的短期性与住房贷款资金需求长期性矛盾所带来的流动性风险。住房抵押贷款证券化作为三十多年来最重要的金融创新工具，有效的缓解了这种矛盾，是一种成熟的融资手段，庞大的住房抵押贷款余额给我国住房抵押贷款证券化提供了基础资产。[注3]

    从国际金融发展趋势和我国住房市场发展状况来看，住房抵押贷款证券化的推行将是我国住房金融市场发展的必然趋势，住房抵押贷款证券化作为一种金融创新的产物，还面临着违约风险等各方面的风险。

    三、我国住房抵押贷款证券化现存主要风险分析

    （一）违约风险

    由借款人造成的住房抵押贷款证券化的违约风险主要分为主动违约和被动违约。主动违约是指借款人在偿还住房抵押贷款期间，在其财务状况正常的条件下，因经济走势变动和借款人实现资金效用最大化而放弃了已经累积的房屋权益，从某一时刻起停止还本付息，不再执行贷款合同的行为。被动违约是指借款人由于某些客观原因导致自身支付能力不足而无法按照贷款合同的约定按时偿还本息而造成的违约行为。客观因素主要有：借款者收入的减少，失业或疾病等突发事件，而这些因素与房地产价格，市场利率无关。[注4]

    结合定义分析，当前造成我国个人住房抵押贷款证券化实行过程中违约风险的主要方面为借款人的被动违约。由于近10年内，国内个人住房价格的进一步增长，使得借款人即使没有偿还能力，也不会选择违约，而是可以把房屋转让，这样不仅可以偿还所有贷款，还可以获得额外的盈利，所以当前违约风险中借款人主动违约所占比例并不高。在我国，贷款买房群体以年轻人居多，由于存在人均收入与当前国内大中城市商品房价格的巨大差距，所以标志着我国国民偿还个人住房抵押贷款的期限通常会比较长，一般为10-30年。大多数购房者都会选择较长时间的还款年限，从贷款的技术层面考虑，若贷款期限较长，则每月的还款额变少，被动违约风险就相对减少。同时随着贷款期限变长，各种不确定因素相对增加，相关其他风险也会增加，如：国内商品房价格已远高于居民承受范围、个人商品住房需求势头将趋于减缓、“国五条”等政策出台限购商品住房等一系列因素。国内个人商品住房市场在今后一段时期内具有相当的不确定性，而当房屋价格下降后，又有可能造成借款人按照现行市场房屋价格购买同样的房产所支付的费用比未偿还的利息低，或者转让房产不足以清偿余款的情形，届时借款人将会选择主动违约。

    （二）提前偿付风险

    提前偿付是指借款人在贷款到期日之前不受惩罚的先行偿付部分或全部的贷款。由于提前偿付，证券发行人难以为这笔未预料到的现金及时找到合适的投资渠道，或即使找到了新的投资渠道，但这项投资可能与原来的投资收益不同，结果使得贷款组合的现金流入量不匹配或不平衡，因而形成再投资风险。因此，借款人的提前偿付首先带来基础资产现金流量的不确定性，然后通过住房抵押贷款证券化结构，影响到抵押贷款证券投资者所获得的现金流量的不确定性。它一方面影响了贷款人的贷款收益率或者影响了借款人的借款成本；另一方面也影响了债券发行人、投资者的利益和成本。我国的货币化分房政策使居民能够获得一次性住房补贴，而大部分购房者常常将其用于提前还贷。在理财观念上，我国居民一般倾向于先偿还贷款，才考虑其他投资或消费活动。提前偿还风险将对MBS的定价产生重要影响，减弱了储蓄向投资转化的确定性。同时，住房抵押贷款证券化各主体高度关联性对提前偿还风险的防范提出更高要求,如果各方不能有效协调，则会影响其活跃证券市场的功能。此外，提前偿还风险还会让商业银行对住房抵押贷款的发放更加谨慎,购房者由于不能轻易从银行贷到房款而间接使房屋销量总量受到影响。

    （三）利率风险

    利率风险也称市场风险,是指由于利率的变化而使发放抵押贷款的机构或者证券所有者所遭受损失的风险,它是住房抵押贷款证券化交易中,最难以规避和管理的一种基本风险。抵押支持证券的利率风险具体包含两层含义,一是利率变化导致抵押支持证券价格发生变化,从而影响投资者获利的大小、二是利率变化导致抵押支持证券本金流量发生变化,进而给投资者的受益带来影响。

    不同特征的抵押支持证券,如不同的期限，息票利率，利率支付的频率、本金分期摊还的速度，当前受益率，隐含期权等对于利率风险的敏感程度也不同。一般而言，在其他条件相同的情况下，抵押支持证券的到期期限越长，其价格相对于利率的变化就越敏感，或者利率水平越低，抵押支持证券的价格对利率的变化就越敏感。如果贷款利率下降，相对于己存入的长期存款，这部分贷款的收益空间就会缩小，会出现存贷款利率持平甚至倒挂的情况。若利率上调，则可能带来市场规模萎缩和提前偿付的加剧，例如：在2007年央行连续5次加息，其出发点是稳定房价市场，但对于MBS市场，利率的频繁变动使得市场未来利率变化变得很难预测，使得在技术对抵押贷款证券进行定价难度进一步增大、投资者信心减小，造成市场萎缩。相对于借款人，由于利率的提升而导致月供相应增长，法定住房抵押贷款利率调整后，对已经发放的住房抵押贷款的利率调整一般在第二年再按新利率重新制定还款计划，因而利率调整存在一定的时滞性，就使得借款人可能采取提前偿还行为。

    （四）信用增级与信用评级风险

    信用增级与信用评级是资产证券化的关键环节。在资产证券化过程中，信用增级的目的在于弥补基础资产初始组合时的信用等级与投资者所要求的信用等级之间的差距，从而增加对投资者的吸引力。信用增级可分为内部增级与外部增级，其中内部增级主要通过资产打折、超额担保、划分优先、次级结构证券等方式进行；外部增级又称第三方信用担保。从国际经验来看，资产支持证券的担保一般由政府和政府授权机关来执行，如美国授权三大中介机构开办政府再抵押债券的信用担保业务，为住房抵押贷款机构提供再融资的便利。而我国《担保法》明令不允许国家机关提供担保。从非政府的担保机构来看，抵押贷款担保机构和企业信用担保机构规模尚小，不足以承担大规模资产证券化的担保需求，在没有强大担保体系的支持下，大规模的资产证券化必然会有巨大的风险。此外，资产支持证券的评级是投资者进行投资选择的重要依据，理论上，信用评级是对发行人按时支付资产支持证券本息回报风险的评价，在国际资本市场上，通常由独立的私营评级机构，如穆迪、惠誉或标准普尔等进行。[注5]

    （五）法律、政策风险

    我国个人住房抵押贷款证券化的环节复杂，涉及的参与者众多，需要一个完善的法律环境来界定参与各方的权利和义务，真正保护证券持有人的权利不受侵犯；需要一个公正、中立的信用评级体系作出可信的、科学的评价，避免出现价值高估的圈钱行为；需要一个可靠的担保体系维持证券化融资结构的稳定性，免除参与各方的后顾之忧。

    以上这一切都离不开政府的大力支持和推动，政府在个人住房证券化过程中发挥着预判、决策、纽带的作用，若要让我国的MBS产业迅速走向成熟，则政府部门和金融机构就必须各司其职，各尽所能，最大化的调动相关资源，使之在运作上更顺利、在政策上更优惠。我国个人住房抵押贷款证券化当前仍存在法律的滞后性、不明确性、法律条款多变性以及政府对 MBS 业务过多的行政干预和政策上过多改变而造成的机构与个人权益不平等、税收与会计制度缺失等问题，严重影响了我国个人住房贷款证券化业务的顺利开展，并带来相应风险。

    四、我国住房抵押贷款证券化风险的防范对策

    （一）违约风险的防范