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会计专业
上市公司资本结构研究(三)
制度安排与经济环境直接或间接地影响着上市公司的融资行为。上市公司以自身价值最大化为目标,适应制度变迁及经济态势的要求,考虑内部因素的制约,适时调整融资结构,以求优化资本结构,实现企业价值最大化。研究上市公司融资结构与资本结构,首先应该对其现状又一个清醒地认识。遵循由浅入深,由表及里的一般认识规律,笔者的研究从我国上市公司融资结构及资本结构表象特征着手,进而探求上市公司资本结构的形成机制及其对企业价值的影响。本章的主要任务在于研究上市公司融资结构及其资本结构的总体特征、变化轨迹、行业特点,以求对上市公司融资结构及资本结构形成一个整体认识。
(一)上市公司融资结构特征
融资结构影响并决定着资本结构,进而影响企业价值。资本结构的优化有赖于融资结构的调整。优序融资理论认为,理性的公司融资行为应当是首选内源融资;其次为负债融资;最后才是股权融资。国外的实证分析也证实了这一理论。国内学者则普遍认为我国上市公司融资行为有违优序融资理论,热衷于股市“圈钱”,结论大多基于直观的经验判断,缺乏必要的数量分析或严密的逻辑推理。仅有的数量分析,要么数据不足,要么方法不妥,无法客观地反映上市公司融资结构的真实情况。
融资结构是企业资金来源项目构成及其比例关系。尽管划分企业融资种类的方法很多,但内源与外源的划分是研究融资结构的基本分类方法。内源融资又可以进一步划分为保留盈余与折旧融资;外源融资则可划分为股权融资与负债融资。从企业融资决策机制看,折旧融资虽然也是企业融资的重要组成部分,但其形成过程主要受既定法律法规及财务制度制约。固定资产折旧方法一经确定就具有相对稳定性,不会经常变动(虽然企业也会在既定法律框架下寻求有利于自身发展的折旧方法)。正是由于折旧融资的相对稳定性,许多文献忽视了折旧的融资效应。保留盈余、股权融资、负债融资则是更具灵活性的企业融资行为。这些灵活性较强的企业融资行为是股东、经理、债权人及其他相关利益者利益均衡的结果。
纵观国内外的相关文献,有关公司融资结构的行业特征的研究较为鲜见,相关研究主要集中于公司资本结构的行业特征。国内外学者从实证和理论上证明了公司资本结构的行业差异。鉴于公司融资结构与公司资本结构的内在一致性,我们可以由此推知,公司融资结构也会存在行业差异。
(二)上市公司资本结构特征
企业融资结构是一种流量结构,而企业资本结构则是存量结构。虽然存量是流量的累积与沉淀,但就已有的资本结构理论而言,除优序融资理论之外,大多不涉及以流量结构为特征的企业融资结构。因此,欲深入理解企业在追求自身价值最大化过程中相关利益者(经理、股东、债权人及其他相关法人或自然人)的内在约束机制,就必须在分析企业融资结构的同时进一步考察企业资本结构。
1.资产负债率的统计特征
2.上市公司资本结构时序特征
3.上市公司资本结构的行业特征
(三)基本结论
负债优先的外源融资主导:经济转轨与高速增长中上市公司融资的必然选择。
上市公司融资结构的形成是社会经济体制及其所处发展阶段的内生结果。影响上市公司融资结构的因素很多,宏观经济背景、社会制度变迁、企业自身素质,都客观地影响着上市公司融资结构。我国经济正处于体制转轨与高速增长时期。GNP增速、固定资产投资都处在较高的水平上;金融深化在金融约束中缓慢进行,资产替代受到来自政府的严格限制,利率市场化远未达到建立市场经济体系的要求;产权明晰虽己提上了议事日程,但距离建立现代企业制度的客观要求仍相去甚远;人力资本的能级差异与收益分配的混沌无序,致使我国经济体系中缺乏具有监督能力的自然人群体。所有这些都直接影响着我国上市公司融资结构,致使“负债优先的外源融资主导”成为上市公司融资行为的必然选择。
四、我国上市公司资本结构现状分析
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