浅析证券市场的风险控制及监管

XCLW118846 浅析证券市场的风险控制及监管

一、证券市场的风险

二、我国证券市场风险控制中存在的问题

三、我国证券市场监管存在的问题

四、证券市场的风险防范措施

内容摘要

中国证券市场是一个发展中的市场，这个市场上不确定因素大量存在，悖理现象时常发生，导致市场秩序紊乱，投资者利益受损。这充分暴露了证券市场监管及风险控制的诸多缺陷，比如：行政干预过多、监管部门职能异化、信息披露监管不足、监管所依据的法律法规不完备等等。现象背后的原因是多方面的，涉及市场本身的定位，监管框架的设定、体制等诸多方面。

浅析证券市场的风险控制及监管

证券市场的风险是不可避免的，正确认识证券市场的风险是十分必要的。证券市场是商品经济高度发展的产物，是市场经济中的一种高级组织形态——虚拟经济的表现。之所以称证券市场是高风险市场，是因为证券价格具有很大的波动性、不确定性，这是由证券的本质及证券市场运作的复杂性所决定的。

一、证券市场的风险　　股市永远风云变幻莫测，有涨就有跌，有赢家也有输家。自古至今以来，收益与风险就是一对“孪生兄弟”，高收益必然伴随着高风险。有人将股市比喻称为大海，股市确实有如大海，平静的海面下往往暗流涌动，有通坦的航道、也有暗礁密布的险滩，有一派平和的蔚蓝景象，也存在着急风骤雨的夜雨咆哮。在我们进入股市，准备享受投资收益的时候，我们有必要问问自己，有没有考虑到风险因素，有没有做好股海泛舟，激浪搏杀的物质和精神心理准备。任何一个准备或已经参与在证券市场中的投资者，在具体的投资品种面前，在将做出操作选择之际，都应认清、正视收益与风险的辩证关系从而树立风险意识。

（一）证券市场风险的定义狭义的股市风险，就是指由于经济变化的不确定性，或各种事先无法预料的因素的影响，造成股价的波动，从而使预期与实际收益发生偏差，给投资者带来资金损失的可能性。广义的股市风险：不仅仅包括股价波动带来的投资者可能的资金损失，还包括投资者对证券法规、交易制度、操作规则不了解所带来的资产损失的客观存在。这其中，涵盖了投资者对账户开立到证券交易，对于股票、基金、债券、权证、期货等不同金融产品的不同交易规则理解程度。对投资者进行风险教育，就是要告诫投资者，进入证券市场可能会遇到的风险，并在针对相应风险，建议投资者可以采取的规避和自我保护的措施。（二）正确认识证券市场的风险证券市场是商品经济高度发展的产物，是市场经济中的一种高级组织形态---虚拟经济的表现。之所以称证券市场是高风险市场，是因为证券价格具有很大的波动性、不确定性，这是由证券的本质及证券市场运作的复杂性所决定的。 1、证券的本质决定了证券价格的不确定性。从本质上说，证券是一种价值符号，其价格是市场对资本未来预期收益的货币折现，受到政局、利率、汇率、通胀、行业背景、公司经营、投资大众心理等多种因素影响，难以准确估计，这一本质属性，决定了以它为交易对象的证券市场从一开始就具有高风险性。 2、证券市场运作的复杂性导致了证券价格的波动性。各国证券市场历史表明，股票价格围绕内在价值上下的波动过程，实际也是市场供给与需求之间由不平衡到平衡、由平衡到不平衡的循环往复过程，市场参与者利益不同，内部运作机制各不相同，不同的时间段，带来不同的价格平衡。 3、投机行为加剧了证券市场的不稳定性。在证券市场的运作过程中，投资与投机很难做出明确的界定，并且虚似经济的不确定也允许投资与投机的转化。资本总是追逐利润的，投机资金的进退加剧了市场价格波动。当投机行为超过正常界限，变成过度投机，则市场风险突现。 4、证券市场风险控制难度较大。证券市场涉及面广、敏感度高，任何重大政治、经济事件都可能触发危机，对市场中的所有风险因素难以全面把握、控制。（三）证券市场风险的种类　　投资者向证券市场投入资金，买入股票、基金、债券等金融产品，一般的出发点是期待获得高过同期储蓄利息的投资收益回报，然而无论是成熟股市还是新举市场，价格波动总是客观存在的，投资者有可能在盲目投资之下，出现高位买进股票而股价下跌市值受损的局面，收益率未必能如最初所愿。低买高卖是理想的投资操作，然而在经济形势变化、趋势转向、公司基本面变化之际，投资者信心受挫而出现高买低卖的现象也是屡见不鲜。同时，由于对市场规则的不了解、对交易制度未尽心，也可能出现证券交易过程中蒙受不白之损失的情况。为此，我们有必要对现存的风险有一定的认识和分类。从风险与收益的关系来看，证券投资风险可分为市场风险(又称系统性风险)和非市场风险(又称非系统风险)两种。 1、系统性风险　　成熟的股市是“国民经济的晴雨表”。宏观经济形势的好坏，财政政策和货币政策的调整，政局的变化，汇率的波动，资金供求关系的变动等，都会引起股票市场的波动。对于证券投资者来说，这种风险是无法消除的，投资者无法通过多样化的投资组合进行证券保值，这就是系统风险的原因所在。系统性风险其构成主要包括以下四类：　　2、政策风险　　政府的经济政策和管理措施可能会造成证券收益的损失，这在新兴股市表现得尤为突出。经济、产业政策的变化、税率的改变，可以影响到公司利润、债券收益的变化；证券交易政策的变化，可以直接影响到证券的价格。因此，每一项经济政策、法规出台或调整，对证券市场都会有一定的影响，从而引起市场整体的波动。　　3、利率风险　　一方面，上市公司经营运作的资金也有利率成本，利率变化意味着成本的变化，加息则代表着企业利润的削减，相关证券的价值反映内在价值，必然会伴随着下跌；另一方面流入证券市场的资金，在收益率方面往往有一定的标准和预期，一般而言，资金是有成本的，同期利率往往是参照标的，当利率提升时，在证券市场中寻求回报的资金要求获得高过利率的收益率水平，如果难以达到，资金将会流出市场转向收益率高的领域，这种反向变动的趋势在债券市场上尤为突出。　　4、购买力风险　　在现实生活中，由于物价的上涨，同样金额的资金未必能买到过去同样的商品。这种物价的变化导致了资金实际购买力的不确定性，称为购买力风险，或通货膨胀风险。同样在证券市场上，由于投资证券的回报是以货币的形式来支付的，在通货膨胀时期，货币的购买力下降，也就是投资的实际收益下降，将给投资者带来损失的可能。　　5、市场风险　　市场风险是证券投资活动中最普遍、最常见的风险，当整个证券市场连续过度地上涨，股价已远离合理价值区域之后，股价上涨主要依靠资金简单流入堆砌，即所谓的“投机博傻”，趋势投机代替了价值投资，但泡沫总有破灭的一天，当后继投资者不再认同没有价值支撑的股价，市场由高位回落便成为自然，这种转折趋势一旦形成，往往形成单边没有承接力的连续下跌，这在过去世界各国的股灾中已被证明，这也是市场参与者无法回避和必然接受的风险。

二、我国证券市场风险控制中存在的问题

风险的主体行为的不规范是证券市场的风险源，其中上市公司的行为是证券市场监管部门风险控制的重点，证券监管部门对上市公司的风险控制不足又表现在信息披露监管不足，具体体现在以下两个方面。

（一）不能及时发现问题。证监会及其派出机构和证券交易所是证券市场最主要的监管者。发行股票并上市（ＩｎｉｔｉａｌｐｕｂＬｉｃｏｆｆｅｒｉｎｇ，简称ＩＰＯ）阶段，由证券商向证监会推荐上市公司，证监会对ＩＰＯ所有的相关材料进行审查，决定是否同意该公司能够公开发行股票和上市。也就是说，ＩＰＯ中，由证监会负责信息披露的监管。首次公开发行股票的招股说明书的信息披露是最为详尽、最为全面，按理说，应该最容易从招股说明书中发现问题的。但从已经查处的案例来看，不少在招股说明书中就已疯狂做假的不法行为却没有被及时发现。

（二）处罚不力。在各种法律责任制度中，只有民事责任具有给予受害人提供充分救济的功能。然而由于我国《证券法》中缺乏民事责任的规定，因此，在实践中，对有关的违法违规行为一般都采用行政处罚的办法解决，但对受害投资者却没有给予补偿，相反，实际上对违规上市公司处罚的直接经济后果又引起股价下跌，进一步加剧了作为股东的受害投资者的损失。事实上，即使在刑事责任和行政责任方面，监管力度同样显得不够。按照《证券法》的有关规定，制造虚假的发行文件而发行证券的，责令停止发行，退还所募资金和清算银行同期贷款利息，并处以非法募集资金１％以上２％以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以３万元以上３０万元以下的罚款。构成犯罪的，依法追究刑事责任。可是，迄今为止，违反有关规定而欺骗上市，甚至上市后还继续造假欺骗股民的上市公司，已经多次被揭露，但并没有都严格按照上述规定给予处理。

三、我国证券市场监管存在的问题

（一）证券市场行政化监督导致市场行为扭曲。由于证券市场监管是在计划经济的大背景下产生的，因此，其监管手段不可避免地倾向于行政手段和计划管理，通过发布指令计划、通知、规定以及方针政策的形式来监管。在行政管制性市场中，政府监管部门与市场参与主体处于一种信息不对称状态，行政管制并不能按照市场内在规律进行规制市场。如上市公司再融资的重要条件是公司净资产收益率必须达到１０％，这实际隐含着监督部门与上市公司之间的契约。在这一契约中，上市公司经理是代理人，掌握着公司的真实会计信息。为了获取再融资资格（配股、增发或发行可转债），上市公司具有强烈的动机利用现有信息不对称和契约的不完备性（即仅以净资产收益率等少数指标决定再融资资格）对利润进行操纵，从而达到再融资的目的。

（二）监管所依据的法律法规不健全，增加了监管的难度。监管所依据的法律法规尚不健全，滞后于证券市场的快速发展。立法方面，缺乏统一的规划和系统考虑。虽然近年来政府有关部门出台了一系列规范证券市场的法律法规，已初步形成了中国证券法规的基本框架，但是，许多现行的法规和条例互相矛盾。例如《证券法》第７６条规定：国有企业不能炒作上市公司股票，但证监会在其后又规定三类企业可以用自有资金在二级市场上交易股票。自有资金和信贷资金的区分具有相当的难度，因此，信贷资金不能流入股市的规定很难实施。同时随着证券市场的迅速发展，又出现了许多现行法规和条例无法解决的新问题。如国有股和法人股的上市流通问题，有关企业收购和资产重组的法律问题等，现有法规均未给出既符合中国国情又接近国际惯例的明确规定；缺乏与《证券法》相配套的实施细则和相关法律，如《证券交易法》、《证券信誉评级法》、《信托法》等，《公司法》缺乏有效保护少数股东权益的条款，与国际惯例不符合；此外，在诸如国际化、同股同权、信用期货、期权期指交易、场外市场地位等问题上仍是一片空白。而证券法规体系不完整不可避免地带来可操作性差等问题；在法律手段运用上，表现为可操作性差、执法力度弱，不能形成完整的证券法规体系，影响了这一重要手段的有效实施。

（三）各自为政的监管体制降低了证券市场的监管效率。各级监管部门的职能、层次不明晰，没有一套严密有效的措施来确保其履行职能，并使其承担相应责任，造成事后监管大量存在，降低了监管的效率。我国证券市场现行监管体系最突出的问题就是多头管理，政出多门。中央和地方各管一块，不同品种的证券市场管理者不同，甚至一种证券的一、二级市场之间就有不同的管理者。如证监会只对股票、期货市场进行监管，对债券市场并无实际的监管权利；国家计委平衡、编制证券计划；财政部负责国债的发行以及归口管理注册会计师和融资管理等方面的规章制度与操作细则。

四、证券市场的风险防范措施

（一）按市场方法完善证券发行监管制度

防范证券市场风险,核心是摆脱旧体制的管理方式和管理办法,用市场的方法逐步完善证券监管制度。要消除制度性风险,根本的对策只能是:将股票上市的机制同行政机制分离开来,彻底交给市场。这方面的改革可拟定一个目标清晰、时间确定的过渡性方案。

1、改革审批制,建立由证券公司保荐的企业股票发行与上市制度。按照市场筛选、业绩筛选、前景筛选的法则,寻找优质的企业上市,并通过董事诚信义务、中介机构保荐的法律责任约束筛选过程的公正性和合法合规性,把职责与权利分开,形成真正的监管关系。如果在过渡期内国家有产业政策扶持的需要,可实施必要的宏观指导。

2、在过渡期内,主要由国家的宏观经济管理部门和一个具有代表性的公正的专家班子来承担筛选责任,实行一定上市资格标准下的上市资格审查核准制,凡符合上市资格标准的企业不论是国有还是非国有企业,均可准予上市,但要根据申请时间先后及申请公司的条件进行排队,定期有序上市,不再进行额度分配。

3、新股票发行价格、企业债券利率主要由市场力量决定,实行竞价发行,但有关管理部门可以拟订一个供参考的指导性价格体系,同股同价同权,职工认购不享有价格或优先之特权,一切按国际惯例来进行。

4、过渡期内新股发行扩容降速、暂缓,当务之急是将A股市场同股不同权问题解决,允许且鼓励国有股、法人股公开到二级市场流通,国有背景的上市公司的经理人员不可以持普通股但可以持优先股和一定时间段内的股票期权。

5、为了保证整个二级市场资金流量供需大体平衡,过渡期内国家可明确宣布国有股权资本不退出二级市场,建立若干家只在二级市场投资的国家股权资本投资基金,基金管理由专门的国有资产经营专门机构来进行,基金的投资行为必须是中长期的,可先考虑设换手率限制,如果基金的投机过重,则追究管理人的责任。

6、建立证券市场平准基金,防止A股市场因部分国有股进入二级市场流通造成价格暴跌,证券市场平准基金可以进出证券市场,和国有股权投资基金一道维护证券市场的平稳发展;部分优质国有股可转化为优先股,以减轻二级市场震荡。

（二）上市公司产权制度的完善

企业产权制度的改革与完善,从两重意义上对证券市场制度性风险防范具有积极意义。一方面调整和改革上市公司的产权划分方式,在证券市场上不再划分为国家股、法人股、个人股等不同属性的股份,可以从根本上解决市场分割和畸形发展问题;另一方面,改革上市公司的产权制度,可以消除因股权不平等而带来的上市公司治理结构问题。因此,从长远发展看,要解决中国证券市场制度性风险,必须促进企业产权制度改革和产权管理制度改革的发展,建立适应市场经济体制的现代企业制度和产权管理制度,并在此基础上改善企业的内部运行机制和管理机制,改善企业的外部约束机制。就上市公司而言,可在产权制度改革上采取先走一步的政策,即取消上市公司股权结构中国家股、法人股和个人股的不同市场属性,允许国家股、法人股作为可流通的股份。实施这一步改革最大的政策障碍在于担心国有股、法人股具备可流通性后市场的迅速扩容,股市下跌。本人认为,首先要从市场化发展的证券市场需要出发,认识股权流通平等的重要性,要看到它对上市公司股票价格合理回归的促进作用,它也是使证券市场成为资源配置市场的根本转换的关键点。

建立和完善上市公司董事诚信责任制度,对于规范上市公司治理结构具有至关重要的意义。关于董事诚信责任,在国外证券上市条例,公司法中都有详细的描述。从我国目前情况看,主要必须约束全体董事的下列法律责任:一是对上市披露承担虚假披露的法律责任,上市公司董事必须对招股说明书的全部内容签字,并声明承担相应的法律责任;二是上市公司董事承担勤勉尽责的法律责任,作为上市公司董事必须从全体股东利益出发努力做好经营管理,保持公司的健康发展,不得滥用董事权力,否则,小股东可以起诉董事或全体董事;三是上市公司董事必须承担诚信义务的法律责任,不得从事与上市公司有关的内幕交易、关联交易和做出不符合商业原则或市场公平原则的商业决定,违者要承担相应的法律责任,并推行独立董事制度,制约上市公司董事为了大股东利益而出现利益冲突;四是上市公司董事必须承担个人资料公开的法律责任,必须定期根据上市规则要求披露个人资料,资产及财产状况,与上市公司股票有关的投资情况,包括关联人(配偶及子女)的投资情况。

（三）理顺市场关系,完善证券市场监管体系

中国证券市场监管体系的最大缺陷在于监管功能的错位,监管权力与监管职责过于集中于政府监管部门。在横向上,中国证监会负有管理全国证券市场的职责,但囿于传统国有经济管理方式的制肘,往往很难协调其他经济管理部门对证券市场的影响;在纵向上,中国证监会为了增强对市场的控制力度,就会弱化证券交易所和证券市场其他参与者的监管功能。这种监管功能的错位,给证券市场造成的潜在风险就是证券市场关系理不顺;市场发展也难以遵循市场规则;监管市场的政策和措施也是此一时,彼一时,许多政策措施在解决证券市场矛盾的同时,过一段时间又酝酿成新的问题。1992年深圳“8·10”事件、1993-1994年间的“三大政策”、1996年政府抑制股市暴涨的措施、1999年“5·19”行情的推动,都反映了监管错位状况下政策出台的利弊。

理顺中国证券市场监管体系,只能按照渐进原则进行。这是因为中国证券市场尚处于弱有效性市场阶段,一方面整个宏观经济管理及调控手段只是在转轨阶段,真正按市场组织经济运转的法制环境和调节方法并未形成,政府部门还习惯于用审批办法管理经济活动;另一方面中国金融服务领域(包括证券中介机构)的专业管理水准,审慎经营原则以及严格的内控机制尚未形成。在这种条件下,完善证券市场监管体系的方向可以说是以证券市场各个组成部门的固有功能为目标,建立以市场方法为主导的监管框架,并将证券市场自律性管理模式与法规性管理模式有机结合。

从法制监管的角度看,为了中国证券市场监管体系的完善,有必要制定专门的法律法规,对中国证监会、证券交易所和证券中介机构的法律责任进行界定。　　

（四）加强证券市场合规性监管,建立健全证券公司内控机制

促进证券经营机构合规性经营的措施,最重要的是进行金融结构调整。对证券业而言,首先要理顺证券公司的资金来源与资金运用关系,既要开辟证券公司正常的融资渠道,又要加强对证券公司融入资金使用的管理。其次是逐步消除证券业的过度竞争问题,调整证券公司设置的地方性色彩,培育和支持全国性的证券公司,以适应中国加入WTO后的国际竞争要求。第三是健全证券公司内控制度,形成良好的金融机构治理结构,对经纪业务、投资银行业务和资产管理业务制定具有国外投资银行专业水准的业务操作程序与工作规范要求。证券公司的经营决策体系也要有明确的决策程序和决策权限划分。加强对证券公司违规性风险的管理,现实经济中最迫切地是打击证券公司违规业务活动。这包括对利用内幕消息进行股票自营活动的监管、对挪用客户保证金进行透支活动的监管、对证券公司以代客理财形式变相融资活动的监管、对上市公司信息披露不及时、虚伪陈述、恶意进行题材配合炒作股票交易的监管等,只有对违规行为的严厉处罚,才能逐步消除各种违规性风险。也只有微观金融肌体的健康,才有整个宏观金融体系的防范风险能力增强。

结论

总之,对中国证券市场整体性风险的防范与控制任务主要应由政府和证券管理机构来完成。特别是要创造金融市场良好的运行环境,加强金融市场的法制建设,规范各类金融市场参与者行为,培养公众的金融风险意识等方面做出更大的努力。从国外的经验来看,随着金融市场的发展和运行效率的提高,金融管制逐渐放松。这说明,金融市场效率的提高在很大程度上有助于减少因市场参与者的不正当行为造成的金融风险,而这种风险恰恰是目前中国金融活动中最主要的风险因素。因此,政府及金融管理部门应将加强金融市场的法制建设和规范运行,推进产权制度改革,提高金融市场效率作为管理和风险控制的重点。

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