对我国上市公司股权结构与公司治理结构的探讨(四)

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这个公司治理机制的构成和运作。
最早研究股权结构和公司治理关系的国外学者认为，没有股权的公司经理与分散的小股东之间的利益是有潜在冲突的,公司资源可以被用来最大化经理人员的利益而不是股东的利益.正式对股权结构与公司绩效关系的研究则始于1976年，有人将股东分为两类:一类是公司内部股东,主要是指董事会成员以及其他高层经理人员,他们实际上拥有对公司的控制权;另一类是公司外部股东,他们不拥有对公司的控制权,只能“用脚投票”。在此框架下，经理人员存在机会主义行为，公司价值随经理人员持股比例的提高而增加。到1980年，有专家证明,如果公司股权是高度分散的,股东就不会有足够的激励来密切监督经理人员。1988年，外国学者还通过建立模型的方法,证明公司价值最初随内部股东持股比例的增加而增加，而后开始下降。在存在控制性股东的前提下，股权结构对公司治理产生两种相反的效应，即利益趋同效应和利益侵占效应。另外有人指出，股价上涨带来的财富使控股股东的利益和小股东的利益趋于一致，控股股东既有动机又有能力去追求公司价值最大化，较好的解决了传统的代理问题，因而股权集中型公司相对于股权分散型公司具有较高的盈利能力和市场表现。外国学术界人士还指出,控股股东的利益和外部小股东的利益常常不一致,两者之间存在严重的利益冲突。在外部股东多元化的情况下，控股股东可能以其他股东的利益为代价来追求自身利益，通过追求自利而不是公司价值目标来实现自身福利最大化。此时，股权分散型公司的绩效和市场价值要优于股权集中制公司。根据国外的研究结果，近年来学术界人士总结出三个结论:
1. 大股东对降低公众股份有限公司的代理成本具有潜在的重要作用。
2. 某些类型的股东在公司治理结构中发挥的作用很大,与其持股份额不成比例,这主要是因为不同类型的股东有不同的收益权和使用权,他们监督管理者的愿望和能力可能随其收益权和使用权的多少而变化,这意味着企业的股东是不同质的。
3. 不同类型的股东对公司的影响力取决于具体的行业特性，如行业的透明度、稳定性以及在生命周期中所处的位置，即所谓的“公司治理权变理论”。
对于股权高度集中与股权高度分散的结构在公司治理中的作用，国内外学者专家各抒己见，然而其存在的问题业已不容忽视。在股权高度集中的情况下，无论是大股东直接参与经营，还是经营者是他的代理人，都能较好地解决传统的代理问题，对经营者的监督也是较有效的，成为被接管的目标公司的可能性较小，代理权的竞争几乎不存在。但这种类型的公司在外部缺乏控制威胁时，会产生控股股东侵占小股东利益来追求自身利益最大化的可能性。在股权高度分散的情况下，经营者与广大小股东的代理问题又较为严重，当公司发行股票时，原有的经营者在公司的持股比率变得很小，由于经营者只获取与其持股比率相对应的收益并承担相应的风险和费用，加上经营者的行为及结果难以督察，各种非金钱费用和收益在事前的契约中无法加以确认，公司经营者就有激励进行各种非生产性消费，采取有利于自己而不利于外部股东的投资政策，使经营者的道德风险增加。而小股东股权比例微小,其投票权对股东大会影响甚微或根本没有影响，他们投资于公司的目的，多是作为一种理财手段，并非为了经营一番“事业”，“他们大抵心满意足地接受董事会每年或没半年分配给他们的红利，不找董事的麻烦”，他们往往自愿放弃自己的民主表决权，对参加股东会不感兴趣。他们所持股份少，转让容易，在公司效益差时，往往“用脚投票”，一走了之。这种“搭便车”的动机，不利于对经营者的有效监督，使得内部人控制成为可能。
近年来，国内学者对公司股权结构与公司治理结构的问题已经有了一些时政研究，如许小年（1997）对沪、深上市公司股本结构和公司绩效的统计分析结果表明：国有股比重越高，公司效益越差；法人股比重越大，公司效益越好；个人股比重和企业效益基本无关。孙永祥和黄祖辉（1999）研究了上士公司所有权结构对公司治理机制中的经营激励、收购兼并、代理权争夺和监督机制的影响，认为股权高度集中和股权高度分散相比，有一定集中度、有相对控股股东、并且有其他大股东存在的股权结构，总体而言，更有利于经营机制、收购兼并、监督机制等发挥作用。陈晓、江东（2000）以相对净资产收益率和主营业务利润率衡量公司业绩，以三个行业的上市公司为样本，发现法人股和流通股对公司业绩有正面影响，国有股有负

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