中国公司债券市场发展问题及对策研究(六)

    要避免企业的违规现象，就必须从制度上保证使失信者的失信成本大于失信收益，这一点不单体现在本期，更要体现在远期，以对其形成威慑。要引起全社会对信用充分重视，就需要建立全社会统一管理和控制的信用档案和信用系统。信用以永久记录的形式作为每个主体的一项信息，可供相关市场主体进行查询。这样企业的信誉状况为人所知，其信用记录可为投资者提供决策依据。而失信者的失信行为为众多的社会成员知晓，其参与社会活动和商务活动的机会就会减少，失信成本就会很大，这有助于减少和控制失信、违规行为。应该说，社会信用信息系统是一个公用、通用的信息平台，能节约大量信用调查费用，降低交易成本，并促进良好社会经济信用秩序的建立。其外部性强，带有社会公益性质，同时它也具有公共物品的某些特点：消费的非排他性和供给的非竞争性，而且依靠个人难以生产。而且，由于历史的、传统的原因，我国政府调控能力和动用资源的能力非常大，采集和整合信用数据、建立社会信用系统的优势很强。因此，我们倾向于以政府为主导，由政府牵头、各有关部门参与建立信用信息系统。我国政府目前也开展了相关的工作，随着信用信息系统和社会信用系统的逐步建立，我国债券市场的发展环境将会不断地获得改善。

    （三）公司债券流通市场的互通

    目前，我国公司债券市场由二个相互分割的市场，即银行间债券市场和交易所市场。银行间市场是商业银行等机构投资者进行债券交易的市场，因为采取一对一询价、自主谈判，逐笔成交的交易方式，以及建立做市商的交易制度，因此具有场外市场的特点，银行间债券市场的登记结算机构为中央国债登记结算有限公司。交易所市场是具有股票账户的投资者进行记账式国债和公司债券交易的场所，它采用集中撮合的交易方式，属于场内交易市场。交易所市场包括上海证券交易所市场和深圳证券交易所市场两个相互独立的市场。其中，2007年上海证券交易所债券交易系统开发了针对机构投资者的固定收益证券综合电子平台。

    1.公司债券市场分割的弊端

    从发行主体来看，市场的分割直接影响到债券发行对象的广度，不利于其资本运营和现金管理优化，增加了筹资成本。不利于金融深化和整个金融系统完善和发展，不利于公司债券市场作为金融市场重要组成部分的基础性功能的发挥。不利于改善货币政策的传导机制，加强中央银行的宏观调控。资本市场的发展将增加货币政策的传导渠道，影响货币政策的最终目标、中介目标、政策工具和传导机制，货币政策反过来也直接或间接地影响着资本市场的发展。不利于市场创新和债券市场本身的良性发展。公司债券市场的分割，形成不同的债券价格和收益率，将不利于债券市场新的交易工具的创新，债券衍生产品推出势必受到影响。不利于引导公司债券市场发展和优化资本市场结构，深化直接融资市场的发展。我国直接融资方式现在主要是股票方式，企业发行债券筹集资的规模相对还说还很少，与股票市场的发展很不相称。公司债券市场作为债券市场最重要的组成部分，它的发展与完善，有助于引导企业、整个经济和社会的发展建立提供新的筹资方法。

    2.打通银行问债券市场和交易所市场

    在现有的市场格局基础上，打通银行间债券市场和交易所市场，形成以场外市场为主，场内市场为辅的统一、高效、透明的两元结构债券市场是我国债券市场发展的内在要求和必然趋势。两个市场之间既独立运作，又互相沟通。不同的交易市场，不同的交易方式，拓展了债券市场的深度和广度，满足了不同投资者的要求，同时将改善市场结构，更好地发挥债券市场的作用。银行间市场作为批发性市场，将成为债券市场的核心，也是中央银行进行公开市场操作的主要场所。交易所市场作为零售市场，是公司债券的外围市场，主要为小额投资者提供零散交易服务。而证券公司、信托公司、保险公司以及一般机构投资者作为两个市场的投资者，将熨平各子市场之间的价格差异，从而把两个市场融为一体。

    （四）公司债券风险控制策略

    公司债券是企业直接融资的工具，是资本市场的重要组成部分，它有降低金融市场风险等诸多功能，但如果公司债券的制度等因素不完善，也可能给金融市场和债券投资带来风险。以下就公司债券的风险，提出几点控制策略：

    1.落实信息披露制度

    信息披露制度是公司债券投资者对公司债券发行人基本情况和重大变化知情权的要求。现代经济中，信息的重要性日益突出，只有双方拥有对公司债券的“对称信息”，才能保障投资者的利益。这就要求发债企业应按照有关规定及时、准确、完整地披露各项重大信息，提高公司债券相关问题的透明度。然而，投资者购买公司债券毕竟不同于购买股票，投资者是作为债权人而不是所有者，他们不可能获得和拥有所有相关信息。但为了保证投资者的资金安全和经济利益，发债公司应确保投资者了解基本信息。例如，在发行前应披露发行人的基本情况、有关承诺、投资者必须接受的条件、财务会计报告等：若上市交易还应当及时提供中期和年度报告、突发的重大经营事件等：所有这些信息的披露都必须真实、准确、完整。在债券没有上市交易的情况下，发债企业对那些会影响公司债券按期支付本息的重大信息也应给予披露。这都是投资者做出理性判断的基础，应保证其对与自身利益相关的信息的知晓权。

    2.规范担保偿债机制

    2000年以来，公司债券发行的担保绝大多数是由商业银行担保，这对投资者起到了较好的作用，可以大大降低公司债券的兑付风险，但这种担保方式长期来看将极大的增加商业银行的经营风险，美国的次贷危机就是个很好的说明。2007年10月18日，中国银行监督管理委员会颁布《关于有效防范企业债担保风险的意见》，全面停止了银行对企业(公司)债进行担保。该《意见》的出台，使公司债券的担保更市场化 。国家发展改革委员会和中国证券监督委员会鼓励市场推出企业担保或担保公司担保的公司债券，以及资产抵押债券和无担保公司债券。公司债券的价值将通过债券市场自身供求和利率等来调节，公司债市场将迎来全面市场化、蓬勃发展的时期。

    3.健全公司债信托制度

    建立健全公司债券托管制度也是分担投资者面临的发行人信用风险的有效措施。由于公司债券持有人人数众多，而且他们不能如股东那样参与公司经营管理，从而无法在日常监管中保证发行公司履行还本付息的责任。为了维护分散的个人投资者的利益，公司债券在发行时可以安排一个债券托管人，与发行人签订信托合同，代表债券持有人利益实施公司债券的清偿受领、债权保全及其他公司债管理行为。公司债信托的受益人是债券持有人，公司债信托为公司债持有人取得债券本息提供了一层制度保障。

    总而言之，加快发展我国公司债券市场改革现有市场中的不合理因素，对优化证券市场结构、提高资本市场质量具有重要意义。但必须要警惕的是，如果在不具备完善的债券定价机制和评级制度的情况下，过度放开公司债券市场反而会加大投资者的风险，给资本市场带来不利的影响，甚至导致危机。因此，本文在借鉴发达国家美国公司债券市场发展的经验，探讨了避免将我国公司债券市场的发展推人“管得过死放得过宽”的恶性循环怪圈内。通过完善公司债券市场监管体系、健全信息披露法律法规等措施，能有效破除我国公司债券市场发展的制度性障碍，促进其长远健康发展。

    【引文注释】：

    [1] 余黎峰.阻碍我国公司债券市场活跃的现实因素分析[J].河南科技，2011，(08):17-19.

    [2] 马勇.我国公司债券市场发展研究[D].首都经济贸易大学学报，2010，（3）：3-5.

     [3]王林.公司债券市场立法国际比较及启示[J].经济理论与经济管理，2009，(3):27-29.

    [4] 徐祥龙.我国公司债券市场发展的困境及对策[J].北方经济，2010，(23):18.

    [5] 屈文洲.借鉴国外经验 推进我国公司债券市场发展[J].深交所，2008，(4):151-152.

    [6] 苏华、王万里.对我国公司债券市场发展的思考[J].经营管理者，2009，(23):29.

     [7]龙菲菲.对中国公司债券市场的发展建议[J].现代商业，2009(14)：121-122.

     [8]王林.公司债券市场立法国际比较及启示[J].经济理论与经济管理，2011(3)：39-40.

     [9]屈文洲.借鉴国外经验推进我国公司债券市场发展[J].深交所，2010，(4)：151-152.

     [10]余黎峰.阻碍我国公司债券市场活跃的现实因素分析[J].河南科技，2011，(08)：179.

    [11] 王怡婷.发达国家与我国公司债券市场的比较[J].北方企业文化，2010，（18）：86.