销售价格:
P/E=（D/E）/ i （注4）
式中，D/E代表股息分配比例。
同理，当股息按不变的增长率g增长时，由P=D/（i – g）可以推导出合理市盈率
P/E=（D/E）/（i – g） （注5）
在确定了合理的市盈率后，就可以根据实际市盈率与合理市盈率的偏离情况计算股市泡沫程度。值得注意的是，这种确定合理市盈率的方法仅仅是一种理论上的探索，用这种方法计算的合理市盈率是否“合理”，还有待于在实践中逐步完善。
（二）缺陷
在实践中，人们发现，任何指标的孤立使用都不可能带来完美无缺的评估效果，即使市盈率指标也不例外。所以，正是为了更好地利用该指标，才必须首先了解它的如下缺陷：
1、未考虑市场利率
利率反映了整个社会资金成本的高低。一般来说，如果其他因素不变，基准利率的倒数与股市平均市盈率存在正相关关系。如果基准利率低，合理的市盈率可以高一点，如果基准利率很高，合理的市盈率就应该低一些。这是因为，股票投资毕竟只是多种金融工具中的一种工具，而金融工具的投资价值可以用投资收益来进行比较，拿股票来说可以进行市盈率与储蓄存款、国债、企业债券等的收益率的比较，以确定股市是否有投资吸引力。例如，目前我国实行了低利率政策，一年期的银行存款利率2.25 %，按利率的倒数计算的股市理论市盈率为44.44倍（大约相当于修正后的22倍，修正方法见P.7，下文相同），若考虑到扣除20 %利率税以后，实际利率仅1.8 %，则相对应的理论市盈率为55.56倍(修正后约28倍)，而美国目前的市场利率为3.46 ％，相对应的理论市盈率为28.9倍，香港的市场利率为3.31 ％，相对应的理论市盈率为32.26倍，德国的市场利率为4.28 ％，相对应的理论市盈率为23.36倍。由此可见，利率与市盈率的具有高度的相关关系，因此不能不管利率，而孤立地去看待市盈率。特别是在将各国市盈率作横向比较时，更应充分考虑这一因素。
2、未考虑成长性
什么才是真正规范市场中支撑股市的投资价值的指标？对股票投资者来说，它只能来自两种回报，一是稳定的现金分红预期，二是企业的利润增长潜力从而对股票价格升值的预期。假定其他因素不变，成长性会通过影响股票的内在价值，来影响市场价格和平均市盈率。计算市盈率时，通常是用上市公司上一年度年报中的每股收益，与本年度某一时点的股票价格相对比，而股市中炒作的是对于未来的预期。这种由过去、现在、未来三种力量构成的市盈率具有动态性质。如果上市公司年报出来的盈利较上年翻了一番，原来60倍的市盈率会变为30倍，如果未来会更好，原来60倍的市盈率会变为30倍以下。因此，以投资价值考察企业的成长性会容忍有着泡沫的偏高的市盈率，因为成长能增加利润从而增加泡沫里的物质浓度。
3、未考虑股本大小和结构
经济学家通过对各国股市的分析发现，股本大小与平均市盈率存在负相关关系。一般说来，在其他条件不变的情况下，股本越小，平均市盈率就会越高，反之，就会越低。在我国特殊的市场环境中，在上市公司的总价值不变的条件下，如果股份是全流通的，市盈率就会低一些，如果股份不是全流通的，那么流通股的市盈率就会高一些。这是因为， 流通股的大小影响股价的炒作，流通股越小，实力机构越容易控盘维持着相对较高的股价与市盈率；流通股越大实力机构控盘难度越大，对股价炒作不利表现为股价相对偏低和较低的市盈率。在股票市场，我们经常发现同行业、同收益的股票因流通股大与小的不同而表现为股价和市盈率的低与高。据思腾思特管理咨询中国公司统计，2001年10月16日中国沪深市场770只样本股（剔除了PT股、ST股、亏损股和2001年中期每股收益低于0.05元股票）算术平均市盈率为29.43倍（修正后约15倍），其中，总股本最小的100家上市公司算术平均市盈率为42.74倍（修正后约21倍），而总股本最大的100家上市公司算术平均市盈率只有19.82倍（修正后约10倍），前者是后者的2.16倍。
4、未考虑发行价格
从理论上说，发行市盈率越高，筹集的资金越多，上市公司潜在的发展、盈利能力就越强，上市公司账面资产的含金量也就越高，而这一点从静态的市盈率指标中是看不出来的。既然静态市盈率指标中没有充分反映近年来发行市盈率较高的影响，那么目前二级市场平均市盈率比以前年份稍高一些也是正常的。另外，在通常情况下，股票的发行价格与它在二级市场的流通价格存在着密切的关系。特别是在没有做空机制的证券市场上，发行价格过高会推高二级市场价格，而二级市场价格的上涨又会使发行价格提高。这样一来，泡沫便会被越吹越大。如：2000年，闽东电力以88倍（修正后约44倍）的高市盈率发行时，大盘正处于高位运行。
5、未考虑其他因素
投资渠道是否畅通、外汇管制等，都会对市盈率造成一定影响。如果投资渠道狭窄，外汇管制严格，则这些因素会通过影响股票市场的供求关系来推高市盈率。
6、市盈率计算方法本身存在着缺陷
这种缺陷首先表现在：对亏损股无意义。上市公司业绩参差不齐，对于亏损股，市场无法用市盈率衡量其价格。即使在计算某指数的平均市盈率时，对于亏损股，也通常采取剔除的办法。举个例子，2001年12月31日上证A股的市盈率是37.59倍（修正后约19倍），具有讽刺意味的，如果中石化2000年度不是盈利161.54亿元，而是亏损，它将在计算市盈率时被剔除出去，上证A股的市盈率反而升为43.31倍（修正后约22倍）；另外，对于成份指数，其样本股的选择具有随意性。各国各市场计算的平均市盈率与其选取的样本股有关，其样本股的变动会引起市场平均市盈率的变动，从而影响该指标的连续性和可比性。
以上对市盈率的缺陷进行分析的目的，并非否定该指标的重要性，恰恰相反，正是由于它的重要性，才使得人们去全面认识它的利弊，以便扬长避短。
四、正确看待中国股市的市盈率
从表面上看，同世界其它股市相比，在绝大多数时间里，我国股票市场的市盈率似乎过高。例如，截止2001年9月10日，美国纽约交易所的平均市盈率为22倍，香港为14.8倍，新加坡为13.7倍，澳大利亚为19.5倍，中国台湾为12倍，日本为40.2倍，我国深圳为45.81倍（修正后约23倍），上海为51.27倍（修正后约26倍）。如下图（注6）：
注：深圳’、上海’代表两市修正后的参考市盈率。
但是，中国股市之所以能够在较长时期内维持如此之“高”的市盈率，却是由它的一系列内在原因决定的。 首页 上一页 1 2 3 4 下一页 尾页 3/4/4 相关论文
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