论证券法中民事赔偿制度的缺陷与完善2(四)

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有关证券司法解释和法规规章起到《证券法》特别法的作用，对司法实践发挥了重大作用。但《证券法》和有关司法解释尚未构成体系化的证券民事责任法律框架，不同效力层级的法律法规间未实现“纲”与“目”，一般法和特别法的统帅和服从关系，在实践操作中法律法规尚存在分歧和冲突。笔者认为，最高法院关于证券民事赔偿的司法解释（即2002年1月15日《最高人民法院关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》，以下简称《1.15通知》，和 2003 年1月9日《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》，以下简称《1.9 规定》）的有关规定还存在如下不足：

1、未区分虚假陈述不同形态之下的民事赔偿责任

信息披露义务人在证券发行、上市和证券交易的不同阶段文件报送和信息披露对投资者的影响不尽相同，不同阶段不同形态的虚假陈述给投资者造成的损失有“质”的区别，投资者损失与虚假陈述的因果关系不尽相同。

欺诈上市在于使本来不符合法定发行上市条件的证券通过欺诈方式以高于其实际价值的价格发行、上市。如果没有发起人、发行人以及共同侵权人的虚假陈述，该证券不可能发行上市，投资者也就不可能因为认购或交易该证券而受到损失。对待这类虚假陈述，投资者只要在虚假陈述揭露日之前买入，无论投资者在什么时候卖出，因此遭受的损失，人民法院均应当认定该投资损失受到了虚假陈述的影响，与虚假陈述存在因果关系。

在持续信息披露中也应当区别“诱多”和“诱空”的虚假陈述，制定不同的因果关系条件。“诱多”虚假陈述的目的在于诱使证券价格高于其实际价值。该虚假陈述被揭露的消息一经公布必然会导致证券价格向其真实价值回落，在虚假陈述实施之后揭露之前高买，在虚假陈述揭露后低卖，必然给投资者造成损失。《1.9 规定》中关于因果关系的认定条件适用于这种类型的虚假陈述。

在持续信息披露中，“诱空”的虚假陈述往往使证券价格下跌或“该升未升”。虚假陈述行为人“瞒真喜，报假忧”，投资者由于受虚假陈述影响，在虚假陈述实施日之前买入证券，并在虚假陈述实施日之后虚假陈述揭露日之前抛售该证券的“消极”损失与虚假陈述有因果关系。（注9）

目前，最高法院的司法解释关于因果关系的认定，若适用于欺诈上市中，将使部分受欺诈的投资者的损失得不到赔偿，若适用于“诱空”的虚假陈述中，将得出荒谬的结果。

2、民事赔偿责任主体的确定不应取决于前置程序

相关司法解释为虚假陈述证券民事赔偿案件规定了前置程序，人民法院受理的虚假陈述民事赔偿案件须经有权行政机关对虚假陈述行为作出处罚，或被人民法院认定虚假陈述行为有罪，作出司法判决。这些行政处罚决定或有罪判决所针对的主体固然是证券民事赔偿案件的被告，应依法承担民事责任，但未被行政处罚或判决有罪的其他主体，例如发起人、券商、中介机构、有关责任人员等，是否能成为证券民事赔偿案件的被告，尚不明确。

笔者认为，处罚决定或有罪判决在证券民事赔偿诉讼中仅表明了虚假陈述违法行为的存在，责任主体的确定尚有赖于诉讼过程中对有关事实的认定。若在诉前即已确定被告，且不容许追加被告，则在很大程度上限制了司法最终裁量权，也影响正确追究法律责任的司法目的。因此，案件前置程序关于责任主体的结论不能完全代替案件审理过程对有关责任人的确定和责任的承担。

3、不同责任主体的责任要件和责任份额尚不够明确

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