上市公司股利政策研究

图3.1 2015年分红情况

按照国务院经济体制改革委员会2005年发布的《股份有限公司规范意见》规定，我国股份公司股利分配可以采取现金股利和股票股利两种形式。实际上电力上市公司的股利分配方式不断创新，配股、资本公积转增股本或各种股利政策的混合型股利政策纷纷出台[3]。由于多种不同性质的分配方式共存，使得电力公司的股利分配政策存在相当严重的不合理性。首先是送股在股利分配中占比重较高，这样使得投资者看似获得较多的收益，但是实际上送股往往伴随这股票价格的下降，减少了投资者的收益。其次就是配股和转增资本等所谓创新的分配方式，配股和公积金转增股本是一直增资扩股行为，实际上不属于股利分配行为被纳入股利分配之列，混在利润分配公告中推出，给投资者造成得到股利分配的假象，干扰了市场秩序。

（3）不分配现象具有普遍性

股利是股份公司通常在年终结算后，将盈利的一部分作为股息按股额分配给股东，它是股东资金投资的回报，也是股东投资公司的目的，因此股利分配成为股东在投资前的一个重要参考因素。

近年我国电力行业正处于一个稳定发展时期，分析近年来所有电力行业上市公司的业绩公告，只有ST江泉、华银电力、国投电力等17家公司没有连续10年盈利外，其他的上市公司都是保持连续10年盈利，占电力行业上市公司总比率的72.6%。在没有持续10年盈利的公司中，也只有ST江泉和国投电力超过3年盈利水平为负值，其他的几家公司在过去10年中只有一或两年没盈利。

这样的总体盈利水平已属于各行业中最高的一个了，但是在持续盈利的保证下，电力行业上市公司却没有给予投资者一个合理的股利回报。多数公司不能在有盈利的情况下给股东分红，只有21家公司能在盈利的情况下坚持给股东分红，但有66.1%的公司在盈利的情况没有坚持分红，更有甚者如奥特讯和祥龙电力，在持续盈利的情况下只进行了一次分红(见表3.1)。这种盈利不分配的情况既不符合股东的利益，同时也影响了股东对股票长期投资的决策。

(4)股利政策波动较大，缺乏连续性和稳定性

电力行业作为一个持续盈利的行业，其上市公司在股票是否分红的选择上相对于其他行业具有较大的稳定性。据统计从2002年到2008年期间，能做连续3年分红的公司累计为326家，占上市公司的总比例极低，而相对的电力行业上市公司，能持续3年分红的公司达到56家，占总比例90.3%。

由于没有重视投资者的利益，上市公司在生产和经营条件和经营成功基本稳定的情况下，经常非理性的调整股利政策，加之股利分配方式多样化，公司往往会为了一些短期的目标或管理层原因每年调整股利政策，使得我国电力行业上市公司的股利分配随机性非常大，在盈利稳步上涨的情况下，有公司两年的分红差距超过3倍[4]。

在2009一2015年间，只有申能股份的年分红能维持在0.25元/股左右波动，其他公司都呈不规则变化。大多数公司没有明晰的股利政策目标，因此在股利政策的制订和实施上缺乏长远的打算，带有很大的盲目性和随意性。能够不间断派现，保持连续稳定的股利政策的公司很少。使投资者无法预测上市公司的股利政策，增加了长期投资的风险，促使投资者倾向于价格投机。

图3.2 近十年上市公司持续分红图

(5)内部人控制现象严重

内部人控制指独立于股东或投资者(外部人)的经理人员掌握了企业实际控制权，在公司战略决策中充分体现自身利益，甚至内部各方面联手谋取各自的利益，从而架空所有者的控制和监督，使所有者的权益受到侵害[5]。我国的特殊股权结构，存在流通股和非流通股之分，其中电力行业上市公司原来都是属于国有企业，虽然从1993年开始进行股份制改革，但是由于电力行业的特殊性质，国家一直都保持着对该行业的控制权，所以非流通股的国有股、国有法人股占了公司股份的绝大多数(见图3.3)。

图3.3 电力行业上市公司国有及法人股比率图

在62家上市公司中，有33家国有及法人股比率占到50%以上，形成了绝对控制，其中以哈投股份和内蒙华电等4家公司，更是达到了80%以上。根据股份制公司的特点，资本量越大，股权越分散，很多时候不用达到50%的持股量就能控制公司，国有及法人股比率在30%一49%的公司有19家，占总比例的30.6%。

过高的国有及法人股比率往往容易造成“股东缺位”现象，即是国有股往往是一些国家机关控制，他们远离管理而且不关心控股公司的运营，使得国有股股东权利实际是掌握在管理层手中。管理层通过代表国有股股东行使权利为自己谋取私利，形成内部人控制。

四、规范上市公司股利政策的措施

（一）加强相关法律法规的建设

要加强法律法规的建设，加强对上市公司的监管。目前现存的法规还需完善和规范，例如法规规定对于不分配股利的公司，只在上市公司的年报中写明暂不分配股利，而对于为什么不分配股利，不分配股利公司的管理者应承担什么责任等都没有确切的规定，使得投资者的利益不能得到保障。因此应严格规定上市公司会计信息公布的形式、内容、时间等方面的内容，确保上市公司财务信息真实可靠，对于会计信息的造假行为严厉打击，避免投资者因信息不对称而受到损失，因为会计信息的不真实是上市公司股利分配行为不规范的基础。[6]

上市公司是否分配股利完全依靠市场运作的结果必须以公司会计信息的准确真实为前提，此时投资人研究股利分配政策才具有真正的意义。严厉处罚上市公司不规范的行为，不许准确及时的披露不分配股利的上市公司。

（二）加强上市公司股利分配的信息披露

加强上市公司股利分配的信息披露对规范上市公司的行为、建立一个健全的证券市场、减少内部交易、避免市场操纵起到了推动的作用。我国目前资本市场中投资者获得的信息通常是不平等的，并且关联企业之间联合作假以获得非法的利益。加强信息的披露，一方面规范了上市公司的行为，使上市公司及其关联公司不能联合做假，也使得他们失去了谋取非法利益的手段；另一方面应尽力保证所有投资者获得信息的平等性，避免投资者带由于信息的不对称而遭受损失，我国证券市场追求的目标是让所有的投资者都能公平的竞争，这同样也是也是股票市场成熟的标志。上市公司的财务会计信息应当受到独立的外部监督机构的的监督，所以为了保证上市公司财务数据的完整准确应该加强对审计机构的监督管理。

（三）提高上市公司的盈利能力

在前面的实证研究分析中我们得出的结论之一就上市公司的盈利能力是影响其股利分配政策的重要因素。盈利能力高低是上市公司分配股利的前提，上市公司的盈利能力也是造成我国上市公司股利分配中不分配股利现象普遍、股利分配缺乏连续性和稳定性、股利支付水平较低这些问题的重要原因。所以提高上市公司的盈利能力才能保证股利分配政策的稳定性，才能提高股利支付水平。而上市公司盈利能力的提高需要企业增强公司的核心竞争力，不断创新，持续经营，完善公司的治理机制，科学的发展。

（四）股利政策应保持持续性和稳定性

股利分配政策缺乏稳定性和连续性这是我国资本市场上股利分配政策存在的一个弊端，公司盈利状况的变化能通过公司股利政策的变化所反映，所以在公司盈利时不要立刻增加股利股利发放的数额，在公司亏损时也不要立刻减少股利的发放，保持股利的持续稳定。如果公司减少股利支付率会向投资者投资者传递公司未来的经营状况不好的信号，从而导致股票市场价值的下降。因此为了避免上述状况的出现，公司管理者应该考虑公司未来的发展，研究公司目前的经营状况，测算出公司未来发展所需的资金数量，制定一个恰当的股利支付比率，每年按照这一股利支付率向投资者分配股利。这样才能使股利政策的信号灯作用得到很好的发挥。

主要参考文献

1. 李常青.股利政策理论与实证研究.北京院中国人民大学出版社2015

2. 原红旗.中国上市公司股利政策分析.北京院中国财政经济出版社2014

3. 吕长江袁王克敏.上市公司股利政策的实证分析.经济研究2012

4．张孝梅王勇；我国上市公司股利分配现状分析及政策建议；《会计之友》 2011年第2期上

5.王会芳上市公司股利分配研究[D].博士论文，《证券市场导报》2015年

6.段培阳：《上市公司》2012年第7期

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